优配交易国产“伟哥”递表港股，核心技术依赖外部授权，旺山旺水IPO前夕折价转让存疑云

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　　（来源：蓝鲸新闻）

　　蓝鲸新闻8月6日讯（记者邵雨婷）8月5日，新款国产“伟哥”昂伟达全国首批发货仪式举行，其母公司苏州旺山旺水生物医药股份有限公司（以下简称“旺山旺水”）也正在冲刺港股上市。

　　港交所官网显示，2025年1月，旺山旺水首次递表港股，但7月上市申请失效，不到4天，旺山旺水再次向主板递表，拟通过第18A章在主板上市，中信证券是其独家保荐人。

　　着急冲刺IPO的背后，是旺山旺水在C轮融资中签署的回购协议，与诸多药企一样，旺山旺水也常年处于亏损状态。曾经已实现商业化的新冠药品随着疫情的减弱逐渐无法支撑公司收入，但新品“伟哥”的上市能给公司带来多少收益仍有待观察。目前，公司面临严峻的流动资金压力，所持的货币现金不够支撑一个季度的开支。

　　新冠药收入减少业绩暴跌，国产“伟哥”能否力挽？

　　招股书显示，旺山旺水成立于2013年，是一家综合一体化生物医药公司，致力于发现、开发和商业化创新小分子药物，产品主要致力于病毒感染、神经精神及生殖健康领域临床需求的满足。

　　目前，旺山旺水共搭建了九个创新资产管线，两项处于商业化或接近商业化阶段，四项处于临床阶段，三项处于临床前阶段。

　　其中，VV116是公司的一款核心产品，已在中乌两国获批用于治疗COVID-19，但随着疫情影响消退，该药品对公司贡献的营收急剧萎缩。公司另一款核心产品TPN171（商品名：昂伟达）主要用于治疗勃起功能障碍（ED），于2025年7月在中国获批上市，有望给公司带来新的增长曲线。

　　不过，目前，中国ED药物市场已是一片红海，国家药监局已批准了辉瑞的西地那非、拜耳的伐地那非、礼来的他达拉非及Metuchen的阿伐那非以及悦康药业集团的爱地那非。2024年，西地那非及他达拉非占据市场主导地位，占有中国及全球大部分市场份额。ED药物也因集采陷入深度价格战，2024年，传统龙头白云山的“金戈”销量下滑逾1300万片。

　　旺山旺水对此也表示，为了保持竞争地位，公司投入大量资源进行研发，而未必能够取得成功。和大多医药企业一样，因为较高的研发投入和漫长的商业化落地进程，旺山旺水目前仍处亏损阶段。

　　招股书显示，2023年度、2024年度、2025年截至4月30日止四个月（以下简称“报告期”），旺山旺水实现收入分别约为2亿元、1183.2万元、1295.8万元；同期实现利润分别约为642.7万元、-2.18亿元、-1.12亿元，报告期内合计亏损近3.3亿元。研发开支则分别为1.31亿元、1.35亿元和0.64亿元。

　　公司收入主要来自对外授权一款抗新冠药VV116、提供CRO服务以及销售药品。2024年，旺山旺水的营收暴跌94%，主要是因为来自VV116的研发里程碑付款终止，对外授权收入大幅减少所致。虽然CRO服务收入增长86%，但数额仅525万元，药品销售收入也不足150万元，远无法填补收入缺口。

　　同时，旺山旺水还存在明显的大客户依赖症，报告期内，来自前五大客户产生的收入合共分别占总收入的99.3%、86.6%、91.2%，来自最大客户产生的收入分别占总收入的51.1%、65.1%、77.2%。

　　除了大客户的支持外，公司运营主要依赖过往融资。招股书显示，在十余年的发展中，旺山旺水获得了多轮融资，涉及中财奇虎、君实生物（01877.HK）、苏州产投等机构及企业。2024年，旺山旺水完成最后一笔融资，投后估值44.5亿元。

　　值得一提的是，公司与投资方青岛北岸、九州科技、青岛旺德等签署了对赌协议，若公司未能如期上市将触发回购。目前，因公司已递表港股，该条款已暂停，但若公司IPO失败，高达5124.5万元金融负债将触发偿付义务。

　　截至2025年4月30日，旺山旺水持有现金及现金等价物7283.3万元，较2024年末减少了4900万元，账上现金仅够支撑约一个季度的运营支出。而公司的流动负债中，存在借款2亿元，贸易及其他应付款项1.06亿元；非流动负债中还存在2.57亿元借款。2025年前四月，旺山旺水的经营性现金流量净额为-4372.9万元，公司面临严峻的流动资金压力。

　　此次IPO，旺山旺水的募集资金主要用于核心产品的研发；其他候选产品的研发；建设青岛工厂；强化销售及营销能力；营运资金及其他一般公司用途。

　　核心技术依赖外部授权，IPO前夕折价转让存疑云

　　值得一提的是，旺山旺水的核心产品均来自外部技术引进，公司的研发平台以小分子药物为主，尚无自主研发上市产品。

　　招股书显示，旺山旺水由沈敬山和他的学生田广辉共同成立，在中国科学院上海药物研究所完成博士学业后，田广辉加入了沈敬山控制下的上海特化，主要从事原料药研发，以及TPN171和LV232的早期研发。

　　2013年，沈敬山和田广辉成立了旺山旺水后，专注于开发TPN171和LV232，沈敬山提供资金，田广辉组建和带领核心研发团队。

　　2017年，旺山旺水通过沈敬山控制下的山东特琺曼获得TPN171的全球授权，2021年至2023年，公司又获得了来自上海特化的LV232的全球授权。因此，2023年，旺山旺水的关联技术采购占研发成本的31%。

　　目前，沈敬山控制的山东特琺曼还是旺山旺水的第四大供应商。据招股书，2025年前四个月，公司向山东特琺曼支付的采购额为109.4万元，占总采购额的比例为1.3%。

　　尽管创始人沈敬山目前已卸任了董事，但通过员工持股平台仍牢牢掌控核心话语权，旺山旺水的股权结构仍较为集中。IPO前，沈敬山直接持股54.97%，其配偶金洁持股1.52%，二人合计控制56.49%的股权，现任董事长田广辉持股9.54%。

　　在现金流承压的背景下，旺山旺水的高管薪酬政策显得尤为突出。

　　报告期内，公司董监高薪酬总额分别为1730万元、1750万元、1390万元；其中，田广辉的薪酬分别为1550万元、1550万元，824万元，其薪酬水平显著高于行业平均水平，尤其在2023-2024年几乎占到整个董监高团队的90%。截至2025年末，公司应付董事及监事的薪酬总额预计约为人民币3680万元，大幅增加约110%。

　　值得一提的是，2025年1月，旺山旺水首次递表前夕，公司通过员工持股平台向金洁的姐妹金青等多名高管进行股权转让。其中，金青以6元/股的价格获得公司1.18%的股权。而2024年12月，公司最后一轮融资的每股价格高达29.67元，两者差价幅度近80%，这种低价转让行为引发了市场对利益输送的质疑。